【热点分析】比亚迪供应商进京交所：上市的人脉与赌注

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一、突破北交所：问询与回应

2. 关联的定义：形式与实质

3. 赌博：变化与稳定

4。结论

01

攻破北交所：问询与回应

2023年10月30日，北京证券交易所受理广东汇兴精密制造股份有限公司（以下简称汇兴智造）的上市申请。 该公司已进行两轮询问，但尚未对第二轮作出回应。 2024年3月28日，汇兴智造因财务报告期满，因追加审计事项申请暂停审核。 目前该项目处于暂停审核状态。

汇兴智造成立于2006年，2016年在新三板挂牌，招股书显示，是一家智能制造解决方案提供商，主要从事智能交通物流系统、系统模块及精密零部件的研发、生产和销售。工厂。

[1]

汇兴智造是比亚迪股份有限公司（以下简称比亚迪）和广东力源恒智能装备有限公司（以下简称力源恒）的供应商，两家公司分别是新能源汽车行业的整车制造企业链。 和设备公司。 2023年1月至2023年6月，汇兴智造对李元亨和比亚迪的销售收入合计占比34.31%，显示出一定的客户集中度。

[2]

在两轮问询中，北交所询问了关联交易、对赌协议、公司治理规范性和财务内控有效性、业绩增长可持续性、收入确认准确性和合规性、坏账准备是否充足等问题。 其他事项将进行询问，部分事项将分两轮进行询问。

[3]

从市场反应来看，经营性现金流持续负值、对大客户依赖、关联交易、对赌协议等问题受到关注。

[4]

目前，汇兴智造已回复第一轮问询。

02

关联的定义：形式和实质

关联交易是一种常见的商业现象，本质上是存在利益冲突的交易或存在潜在利益冲突的交易。

[5]

问询函中，京交所关注的部分事项指向了关联方或关联交易，如向利元亨、胜邦精密科技（广东）有限公司销售收入大幅增加的真实性、定价公允性等。有限公司（二）盛邦精工等关联采购的真实性、定价公允性、报告期内关联方资金占用情况，是否存在关联方或其他第三方垫付其成本费用的情况代表等

[6]

此外，保荐机构与发行人之间的股权关系、实际控制人家族成员持股情况也引发市场关注。

关联交易的规范化从关联方的界定开始。 关联方及关联交易直接涉及公司法、证券法、税法、会计法、反垄断法、刑法等部门法，间接涉及合同法、破产法、担保法、金融法等部门法。

[7]

由于不同部门法的立法目的和主要职能不同，同一法律问题的规制方法和侧重点也不同，这就构成了关联交易的法律规范体系，其中公司法占有核心和基础地位。 。

[8]

在发行上市申请过程中，相关规定包括公司法、企业会计准则和证券监管规则三大主线，但主要适用证券监管规则。

这里我们从公司法和证券法的角度来解释不同部门法监管重点的差异：

《公司法》以保护公司利益为出发点，基于此，公司利益向关联方转移是监管的重点。 具体而言，公司法对董事、监事、高级管理人员的自我交易、利用公司机会、从事竞争性业务等行为进行了规范。

证券法还需要关注关联方向公司的利益转移。 以汇兴智造为例，首轮问询中，北交所要求发行人说明公司2022年、2023年1-6月销售费用率显着低于可比公司的原因及合理性同行业中是否存在关联方或其他第三方代垫成本费用，是否存在其他未入账的个人卡支付销售费用。

[9]

造成这种差异的直接原因是证券监管注重信息披露，其目的是确保证券投资者充分了解投标条件，最大限度地减少信息不对称，让基金供给者独立做出投资决策。

[10]

根本原因是

，对于无形证券，价值判断依赖于影响证券价格的重要信息。 部分公司在申请上市阶段，通过关联方输送利益，粉饰业绩，可能导致投资者高估证券价值。

从证券监管的角度来看，关联方认定规则包括中国证监会规则和交易所规则。 具体到北京证券交易所来说，就是《上市公司信息披露管理办法》和《北京证券交易所股票上市规则（试行）》。 两者在这个问题上仅存在细节上的差异，基于安全条款的存在，可能不会有实质性差异。 安全条款，即“中国证监会、证券交易所或者上市公司根据实质重于形式的原则认定的与上市公司存在特殊关系，可能或者已经导致上市公司发生重大事故的其他自然人”。公司向其利益倾斜”，是上述文件的原始文件。 共同安排。 实质重于形式原则的适用范围影响着拟上市公司申请过程中和上市后关联方的界定。 它所体现的监管力度也影响着拟上市公司后续主动披露的深度。

以汇兴智造招股书中披露的关联方为例：实际控制人配偶的叔叔并非明确列出的“近亲属”，但他也是公司前员工，担任执行董事并持有70%的股份。 东莞市新泽自动化设备有限公司被发行人认定为关联方； 黎元亨公司持股3.67%，为公司主要客户，被发行人认定为关联方； 盛邦精密为公司供应商，直接持股0.88%，被发行人认定为关联方。

[11]

可见，发行人积极践行实质重于形式的原则。

在一轮问询回复中，发行人明确表示：“公司（盛邦精密）与发行人合作多年。 2022年通过非公开发行股票成为发行人股东，虽然持股数量较少，但根据实质重于形式的原则，发行人将其认定为关联方。

[12]

””

李元亨通过认购公司非公开发行股票的方式成为公司股东，持股比例不足5%。 但公司根据实质重于形式的原则，认定李元亨为关联方。

[13]

”

从监管实践来看，持股5%以下但有交易的主体； “近亲”以外的亲属； 离职员工持有股份或担任职务的实体； 联系地址、联系方式及经办人员与上市公司具有相同子公司的公司； 交易不符合正常业务逻辑的实体； 个别情况下，根据实质重于形式的原则，与发行人实际控制人关系密切的主体均可能被认定为关联方。 汇兴智造主动运用实质重于形式的原则，或许与其对监管标准的把握有关。 发行上市审核中的问询和答复在实践中引起了广泛关注。 常常对询问的要点和答复的内容进行剖析、分类和归纳。 过往案例虽然不具有约束力，但具有重要的参考意义，在答问中引用过往案例的案例也不少。

鉴于其影响，应严格适用实质重于形式的原则，适当平衡关联方边界的确定性和监管的有效性，这进一步提出了发行人的权利和救济问题。 在交易所一体化行使发行与上市审核权的背景下，除了投资者保护外，还应关注对发行人的救济。 发行人因不符合发行条件和信息披露要求而被终止发行审核的，发行人有权作为被告向中国证监会提起行政诉讼。 如果发行人因不符合上市条件而被终止上市审核，由于终止上市审核不属于行政行为，理论上发行人只能向交易所申请审核或复审。

[14]

03

投注在走和留：变化与稳定

在我国实践中，赌博协议的应用场景主要有以下三种：

一是

PE/VC投资过程中的投注；

二是

上市公司重大资产重组交易中的业绩补偿；

第三个是

中国企业（不限于上市公司）收购海外目标时有对价（Earn-Out）的安排。

其中，PE/VC投资背景下的赌博引发了最持久的法律争议。

[15]

从合同法和公司法的角度来看，此类对赌引发的纠纷主要集中在对赌协议的性质、对赌协议的有效性和对赌协议的可执行性，涉及鼓励投资、资本保全、合同自由与公司规定之间的平衡。

[16]

在发行上市审核中，交易所对赌博协议的关注点从合同法和公司法的角度是不同的。 此时，交易所重点关注公司经营稳定性、股权结构稳定性、对赌协议产生的控制权稳定性、对赌协议是否彻底清算、是否存在重大事项等问题。赌博协议中的有效性恢复条款。

这是因为，从证券监管的角度来看，此时的核心任务是要求对赌协议各方在目标公司上市前清理不符合要求的对赌协议。 监管机构与发行人之间的博弈自然是围绕对赌协议展开的。 押注会后能否展开协议。

以北交所对汇兴智造的问询为例。 在两次询问中，交易所都提到了赌博协议。 其重点是赌博协议对股权稳定性的影响？ 赌博协议是否完全披露？ 赌博协议真的终止了吗？ 还要求发行人说明未来触发回购义务的风险，定量说明触发回购义务时实际控制人是否具备履约能力，说明对赌协议对发行人控制权稳定性的影响并持续经营，酌情作出重大事项。 或风险披露。

[17]

截至本轮问询回复出具日，陕西开元盈盈股权投资基金合伙企业（以下简称开元盈盈）与发行人实际控制人及其配偶之间的部分对赌条款仍然有效，包括上市公司赌博和表现投注。 第二轮问询再次关注发行人与开源雏鹰终止对赌协议的进展情况。 作为其退出的一张王牌，开源鹰最终是否会终止对赌协议，取决于其对发行人上市前景等因素的判断，这涉及复杂的商业决策。

回到对赌协议通过的条件，证监会于2023年2月17日发布的《监管规则适用指引——发行类别第4号》整理完善了《关于首次公开发行股票若干问题的解答》关于赌博协议的业务”。 规定。

具体来说，“投资机构投资发行人时约定对赌协议或其他类似安排的，保荐机构、发行人律师、申报会计师应当重点核实以下事项，并出具明确的核查意见：

第一，发行人是否是对赌协议的当事人；

二是

赌博协议是否包含可能导致公司控制权发生变化的约定；

第三个是

赌博协议是否与市值挂钩；

四是对赌协议是否存在严重影响发行人持续经营能力的情形或者其他严重影响投资者权益的情形。

存在上述情况的，保荐机构、发行人律师、申报会计师应当认真论证其是否符合股权清晰稳定、会计处理规范等要求。对不符合相关要求的对赌协议原则上应予以处理。报告前必须​​清除。 ”

虽然对赌协议存在交叉交易的空间，但完全保留对赌协议的对赌交易案例相对较少，且监管机构对对赌协议的审查标准也有所收紧。 实践中，出于谨慎考虑，一些公司禁止股东之间进行对赌交易。 还进行了清理工作。 在清理方式上，目前主要有三种方式：完全终止而不恢复、带有恢复效力条款的终止以及另外签订“抽屉协议”。 但“抽屉协议”存在合规风险，可能面临行政甚至刑事处罚，明显违法。 明智之举。 如果发行人涉及赌博条款，应尽早与投资者协商，选择符合现行监管标准的解决方案。

此外，行为法、组织法和证券监管的三重逻辑在对赌协议的处理中可能会有所收敛。 南京某股权投资合伙企业诉方某某、梁某某等上市公司股份回购合同纠纷案

[18]

例如，本案中，江苏某公司在科创板上市，但其在申请发行时，并未按照监管要求披露和清理回购条款。 随后，南京某合伙企业、南京某投资有限公司向方、梁、绍兴某合伙企业发出《回购通知书》，要求绍兴某合伙企业履行上市后回购义务，并最终提起诉讼。 上海市第二中级人民法院裁定，系争回购条款约定的价格计算方法与二级市场短期股票交易市值直接挂钩，涉嫌扰乱证券市场秩序，损害社会秩序。和公共利益，以及违反公序良俗的行为。 应将其归类为无效条款。 上海高院维持原判。 此时，组织法律规范为赌博协议的履行提供了检验标准。

[19]

但合同法对合同效力的要求，以及证券监管下维护证券市场秩序和金融交易安全的要求，在前端就否定了合同的效力。 当然，司法判决应当在维护金融安全和尊重商业安排之间取得适当的平衡。

04

结论

发行上市审核中的关联和押注，让我们看到了不同部门法律对同一法律问题的监管方式和侧重点的差异。 这根源于立法目的的差异。 但在某些情况下，不同法律部门对同一法律问题趋同，形成有效互动的规范体系。 除了法律之外，我们还应该注意到，交易所对关联交易和对赌协议的重视和监管往往与公司的财务、业务等因素密不可分。 对于企业实践，尤其是拟上市企业来说，业务、财务、法律、税务往往需要一起考虑。

文章尾注（左右滑动查看）：

[1] 参见《广东汇兴精密制造股份有限公司招股说明书（草案）》，北京证券交易所官网发布，2024年4月6日访问，第1-1-20页。

[2] 参见前注 1，第 1-1-6 页。

[3]参见北京证券交易所官网《关于广东汇兴精密智能制造股份有限公司公开发行股票并在北京证券交易所上市申请文件审核的问询函》访问日期：2024 年 4 月 6 日； 北京证券交易所官网发布的《关于广东汇兴精密制造股份有限公司北京证券交易所公开发行股票并上市申请第二轮审核文件的问询函》 2024 年 4 月 6 日。

[4]参见左星月：《IPO雷达｜对赌协议依然存在，汇兴智造负债率高、应收账款激增》，发表于微信公众号“子弹财经”，2024年3月1日上传; 肖峰：“汇兴智造IPO：大客户李元亨突然入股，业绩大涨但经营现金流连续四年为负！” 两年更换三名董事会秘书，实际控制人违规占用资金接受自律监管”，微信公众号“汇聚财经”发布，2023年10月31日上传。

[5]参见叶林、卓伟：《公司法对关联交易的规制：类型化与程序审查》，《适用法律》2024年第2期，第28页。

[6]参见北京证券交易所官网《关于广东汇兴精密智能制造股份有限公司公开发行股票并在北京证券交易所上市申请文件审核的问询函》访问日期：2024 年 4 月 6 日。

[7]参见李建伟：“规范关联交易的法律规范体系及其发展”，《人民司法》，2014年第19期，第31页。

[8] 参见前注7，李建伟文章，第32页。

[9] 参见前注 6，第 27 页。

[10]参见郑宇：《证券法精要》，北京大学出版社2021年版，第100页。

[11] 参见前注 1，第 1-1-244-1-1-245 页。

[12] 参见北京证券交易所官网《关于广东汇兴精密制造股份有限公司向不特定合格投资者公开发行股票并在北京证券交易所上市审核问询函的回复》 ，2024 年 4 月访问于 6 月 6 日，第 132 页。

[13] 参见前注 12，第 109 页。

[14]周学文、郑宇：《“综合注册制”下交易所发行上市审核机构的行政法律审查》，《中国法律评论》2023年第5期，第33页。

[15]参见刘岩：《“赌协议”的判断路径与政策选择——基于PE/VC与公司对赌场景的分析》，《法制研究》2020年第2期，第128期第1期。 129 页。

[16]参见程阳、于伯红：《赌博协议纠纷案件的审理思路及裁判要点|类似案件的裁判方法》，发表于微信公众号“上海第一中院”，2024年2月27日上传。

[17] 参见前注 6，第 4 页。

[18]参见上海市高级人民法院民事判决书（2021）沪民终745号。

[19]参见李建伟：《投资者与上市公司股东、实际控制人签订的与股票市值挂钩的回购条款应视为无效》，《人民法院报》，2024年2月29日，第8页。